这个美国新物种正在打造一级市场的Nasdaq_国际财经网

让一级市场的投资，更像二级市场。

a16z创始人Marc Andreessen是这样评价被称为“一级市场纳斯达克”的CartaX的：100 多年来，公司要么是私有公司，要么是上市公司，这是一个二元世界。

没上市的私有公司在筹集资金、出售股票、为员工提供流动性，以及管理所有权方面受到巨大的限制；另一方面，上市公司每天甚至每小时都受到严格的审查，股价快速波动，巨大的外部压力有可能损害创新。

(资料图)

CEO、投资者和员工长期以来都在寻找更好的第三种可能，特别是那些尚未准备好上市的成长期公司。而这第三种可能直到本周才出现，感谢CartaX。

Carta是一家提供股权管理、交易、估值、基金管理、证券发行、SPV设立等服务的综合性股权管理公司，旗下产品CartaX，可以让未上市的私有公司的股权，像上市公司的股票一样被交易。

虽然不乏Marc Andreessen的溢美之词，但Carta对于一级市场乃至整个金融行业的意义，很可能还是被低估了。

Carta不仅仅意味着更为方便，高效的一级市场股权交易体验，为一级市场提供的远胜过往的高换手率、流动性支持等，可能彻底重构一级市场的交易逻辑。

至少在硅谷的语境下，风险投资的大众化、民主化，已逐渐成为趋势，Carta也参与其中。

Carta的成功，或许预示着一个流动性更高的、资本分配和定价更合理的、更多优质项目可以获得融资的“更像二级市场”的一级市场投资正在到来。

风险投资的基础设施

2012年，面向散户投资者的投资组合优化平台SecondSight创始人Henry Ward和K9 Ventures创始人Manu Kumar在一家泰国餐厅里约了一顿饭。在当时，作为投资人的Manu Kumar一如往常地吐槽自己的工作内容，抱怨道：为什么投资私人企业要通过各种纸本档案和各种繁琐的步骤，而投资上市公司却这么简单？

Manu Kumar的话启发了Henry，他意识到这是一个很好的创业方向，于是两人一拍即合，在2012年7月创立了eShares，专门为非上市公司和私募股权投资机构（VC/PE等）提供股权管理服务。2017年11月更名为Carta。

2014年eShares路演时的幻灯片

Carta是一个面向初创企业的股权管理平台，并以SaaS的交付模式运营。他们成立后推出的第一款产品：

Cap Table&ESOP management不仅为Carta获取了80%以上的市场份额、让Carta在股权管理软件的市场上一炮而红，更是奠定了Carta未来商业模式的基石。

所谓Cap Table，指的是公司的股权结构表，通常初创公司和非上市公司采用电子表格来管理自己的股权结构表，里面说明了公司的股权分配情况，包含了普通股、优先股、认证股权和可转换股本等股权结构，如下所示：

Carta的思路是：收集创业公司和投资机构的股权结构数据，将其进行数据可视化并上传到云端，并利用算法进行自动整理和更新。

呈现在用户端的结果是，公司将股权结构数据输入到平台后，就可以看到Carta生成的图表展示，每次股权结构发生变动也可以看到图表的更新。同时，不同利益相关者也可以根据自己不同的权限登录平台查看最新状态的股权结构。

Carta Cap Table Management 产品截图

在后续的发展过程中，Carta陆续推出了面向GP/LP的基金管理产品 Carta Fund Administration、面向个人的股权交易产品Carta X等产品，扩展出了基金设立、资本信用贷款、 SPV设立、交叉拍卖、要约收购等服务，完善了自己在股权投资领域的生态布局。

发展到今天，Carta提供的服务可以分为三个大类：

面向私人公司-- 包括股权管理、薪酬管理、证券发行等

面向投资机构-- 包括基金管理、基金设立、SPV 等

流动性解决方案-- CartaX

Carta官网显示的产品矩阵

Carta已经从一家解决创业公司股权管理基础信息问题的SaaS公司，过渡到了一家以股权为基础、解决GP和LP等核心交易方信息化和管理需求的平台，成功地在GP、LP和创业公司之间构建了一张信息互联互通的网络。

Carta披露的数据显示，在2021年，64%的VC资金流向了通过Carta运营公司的创始人；根据咨询公司Contrary Research的发布的数据，Carta的股权管理业务的客户从2021年的1.5万家增长到了2023年4月的3.3万家。而Carta最新发布的2023 Q2股权流动性报告更是显示，Carta的股权管理业务的客户规模已经达到了3.8万家，股权所有者的数量也超过了220万，管理的股权规模更是达到了2.9万亿美元。

Carta正在成为美国及欧洲私募股权市场的基础设施和底层操作系统。

一级市场的纳斯达克

如果没有CartaX，Carta只是一家还不错的SaaS公司，真正奠定Carta在私有股权市场地位的是CartaX：一个可以让一级市场的股权像二级市场的股票一样被交易的产品，该产品不仅有助于创业公司进行更科学的估值，且提升了私有股权的流动性，进而有望彻底改变一级市场的投资方式。

一直以来，一级市场和二级市场之间最大的区别在于，一级市场的流动性极低，价格的“随意性”很大。

2021年2月，CartaX正式推出。

这个被称为“一级市场的纳斯达克”的产品，依托于Carta对于公司股权和投资者的管理能力，私人股票交易时需要的所有信息和文件可以直接在CartaX平台内生成、获取、访问，并且实现各类协议的在线签署。

当客户在CartaX完成交易时，所有的股权结构变动也会自动更新，并通知 GP 和 LP；Carta还会为客户自动核算税务和会计费用。

在CartaX发布的当天，Carta作为CartaX上的第一个发行人进行了股权拍卖。

交易结果显示，他们通过1484个订单向414名参与者出售了9970万美元的股票，估值为69亿美元。而在2020年Carta完成F轮融资时，其估值为31亿美元。

也就是说，在没有投资机构进行新一轮注资的情况下，Carta靠私有股权交易实现了估值的成倍增长。

CartaX推出后Carta的市场估值

而之所以能达成上一次估值2.2倍的溢价，Carta创始人Henry Ward给出了两个原因。

首先，F轮的两家投资机构Lightspeed Venture Partners和Tribe Capital给Carta提供了强大的信任背书，CartaX的投资者愿意支付比这两家机构更高的溢价；

其次，CartaX的股权交易方式不像前一轮那样与10-15家VC进行谈判，而是有来自世界各地的53家机构投资者争夺Carta的股票，这为Catra提供了更高的价格支持和更好的价格发现。

这其中，“价格发现”对于一级市场的股权交易至关重要。

所谓“价格发现”，指的是在交易过程中确定某种资产的市场价格的行为。价格发现是卖方和买方之间接洽的结果，换句话说，是供方和需方之间互动的结果。再通俗点说，就是股票市场上常听到的换手率。

所谓的股价，是经过众多市场参与者极其频繁的换手，而最终确定的市场价。

但这样的操作，在非公开交易的一级市场上并不存在。

一级市场的融资定价，靠的是创始人去一个一个的跟投资人聊。创始人的精力和时间有限，通常一轮融资下来，最多接触几十家投资机构；任何公司在一级市场的融资轮次都非常有限，交易频率很低。

也就是说，价格没有充分被“发现”。

数据显示，2021年，CartaX帮助私营公司完成了129笔流动性交易，是 2020 年总交易量的 4 倍多。交易金额从 2020 年的 22 亿美元增至 2021 年的 74 亿美元；流动性也在各个地区实现多元化——加州以外的公司发起了 47% 的二级流动性交易，而 2019 年仅为 35%。而在今天当我们查看Carta的官网时，发现数据已经更新到了：CartaX已在 200 多起二级交易中帮助释放了超过130亿美元的流动性。

重构一级市场

Carta对于一级市场，乃至整个金融行业的意义，绝不仅仅是让交易更方便。如果将来没有太大的监管问题，Carta有可能会对私募股权投资行业产生巨大影响。

首先，是定价权。

Carta创始人Henry Ward在CartaX的博客中表示，传统一级市场的股权交易大多以“要约收购”的方式进行，这种方式的定价权更多掌握在资方手中，资方可以以较低的价格获得公司的股权（总体来说）。

Carta用“价格发现”的竞价形式，让创业公司得到更理想的估值。

其次，部分解决流动性问题。

流动性过低一直是一级市场投资的“顽疾”。

如果Carta能部分解决流动性问题，哪怕依旧做不到像二级市场般的流动性，也会对一级市场的投资产生重大影响。

比如，既然更不着急上市了，是不是可以再多融几轮？

既然想卖的时候能更快卖掉，是不是GP和LP之间不再需要对基金期限有严格的限定了？

既然流动性没那么低了，是不是LP会考虑多配一些资金给VC板块，继而让早期公司得到的资金支持更多了？

既然一级市场的投资方式变得更像二级市场，VC们是不是可以部分回归硅谷的传统，不需要再花太多资源在投后服务上了？