作者：于博 刘承昊

事件描述

【资料图】

9月30日，国家统计局公布数据，9月制造业PMI回升至50.2%。

核心观点

1. 9月制造业PMI回升至50.2%，经过4个月的爬升后，再度回到荣枯线上。

2. 供需扩张同步加速，带动产销流转加速，产成品库存去化速度加快，原材料库存回升。

3. 需求持续回升，原材料库存偏薄，使得上游价格弹性进一步凸显，原材料价格加速回升。

4. 整体上，经济景气回升趋势愈发确定；结构上，上游盈利相较于整体盈利更快扩张。

以下是正文

制造业景气结束收缩，重回扩张

9月制造业PMI回升至50.2%，经过4个月的爬升后，再度回到荣枯线上。至此，景气结束连续4个月的收缩，重回扩张。

主要分项多数改善，供需同步扩张、价格双双回升、库存一去一补。从合成PMI的分项来看，生产加速扩张拉动PMI回升0.2pct；需求扩张拉动PMI回升0.09pct；订单增多拉低供应商配送时间指数，反向推动PMI回升0.12pct。

产需同步加速扩张，在手订单回落瑕不掩瑜

9月新订单指数回升0.3pct至50.5%，新出口订单回升1.1pct至47.8%。两大订单指数回升势头均强于季节性，且内外需轧差进一步收窄，反映需求回升更为稳定、均衡。

生产方面，生产指数回升0.8pct至52.7%，扩张进一步加速。此外，企业为应对订单改善，也开始稳定用工规模，9月从业人员指数结束连续6个月下滑，小幅回升至48.1%。

美中不足的是，生产回升动力显著强于需求，新订单与生产的差值续降至-2.2pct，在手订单也由升转降至45.3%，预示生产扩张势头或将边际放缓。

产销流转加快，巩固上游价格优势

从库存来看，产需稳步回升带动产销流转进一步加快。一方面，9月制造业企业产成品库存指数回落至46.7%，库存量加速去化。

另一方面，企业原材料采购加快、积极备产，带动9月原材料库存指数回升至48.5%，采购量指数续升至50.7%。

下游订单稳定，对上游原材料采购日趋积极，叠加库存相对偏薄（上游产成品库存去化、下游原材料备货不足），原材料价格弹性日趋凸显。

9月主要原材料购进价格续升至59.4%，为2022年4月以来最高。尽管9月出厂价格指数同步回升至53.5%，但上游原材料价格弹性显然更大，原材料价格指数与出厂价格指数的轧差连续4个月拉大。

非制造业景气回升，结束连月回落

9月非制造业商务活动指数回升至51.7%，结束连续5个月的下滑，重新回升。

其中，服务业商务活动指数回升至50.9%，尽管暑期消费旺季结束，但商品零售及运输等行业韧性凸显，驱动服务业景气回升。

同时，建筑业商务活动指数大幅回升至56.2%，或主要缘于基建加力，房建企稳，带动景气续升。

景气稳中求进，关注四季度再通胀

9月制造业景气由收缩转向扩张，且回升幅度超出市场预期。同时，建筑业、服务业景气稳步改善。 综合来看，经济景气向好的趋势愈发确定。

去库存尾声、叠加终端需求稳步改善，为上游盈利扩张形成了坚实基础：1）库存偏薄塑造了更高的价格弹性；2）需求回升使得下游原材料采购需求回升概率更高。

进入四季度，或能看到大宗品带动工业品价格稳步回升，并驱动上游盈利相较于整体盈利更快扩张。

风险提示

海外存在超预期衰退风险：海外衰退风险仍在发酵，超预期衰退可能导致出口转弱，进而拖累中国经济复苏进程。

研究报告信息

证券研究报告：景气重回扩张，上游逐渐强势——9月PMI数据点评

对外发布时间：2023-09-30

研究发布机构：长江证券研究所