面向未来的房地产市场，需要建立起一整套服务新市民的房地产发展逻辑，中央也明确提出要“建立房地产发展新模式”。本文提出两方面建议，一是面向新市民的都市圈建设方案，二是针对房地产行业的债务重组方案，这两个方案都是尽可能利用市场自发力量解决问题，不给政府增加过多财政负担。

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学术界普遍认同，城市化、人口红利和城市更新改造是推动中国房地产持续繁荣的最重要三个因素。具体来说：较快的城市化带来了新市民的购房需求、城市更新带来大量房地产建设和投资需求，以及相对年轻的人口年龄结构提供了稳定的中青年群体购房需求。当前上述三个结构性因素都出现明显变化，带动未来5到10年中国新增住房需求趋势性下降。

首先，快速推进城市化的阶段已过去，城市化率或接近拐点。中国城市化进程主要体现为农民进城成为新市民，并催生大量的新增购房需求。据第七次人口普查，中国城镇居民占人口的比重达63.9%。

其次，大部分城市已基本完成城市更新，未来全国范围的城市更新需求显著下降。城市更新主要通过新城建设和旧城改造，这两种方式都会催生大量的房地产建设和投资需求，是推动房地产业快速发展的力量。经过多年高速发展，中国大多数城市已基本完成城市更新，部分地区甚至出现明显的资源闲置。

最后，中国正进入老龄化社会，未来新增的购房人群不断减少。第七次人口普查数据显示，中国人口老龄化的程度不断加深。在人口增速下行和老龄化不断加深的双重影响下，未来的潜在购房人群不断降低。同时，老龄化意味着人口年龄红利的消失，进而作为中间变量影响到经济增速和可支配收入的增速，这也会降低未来的购房需求。

与其他经济体比较，目前中国人均住房面积与发达国家的差距已经比较小。发达国家中人均住房面积最高的国家是美国（近70平米），德国、法国和英国的人均住房面积相差不大（约40平米），而日本只有22.8平米。据住建部数据，2019年中国城镇居民人均住房建筑面积39.8平米，按照1.3的系数折算成使用面积大概是30平米，与欧洲发达国家相差10平米左右，但显著高于日本水平。

考虑到当前中国人口总量已基本保持稳定，人均住房面积的提升空间有限，决定了未来新增住房需求的增长空间相对有限。

“房住不炒”基本落实

在房地产三高（高房价、高负债、高度金融化）现象下，房地产市场发展进程主要存在两个突出问题：一是都市圈房价过高，以农民工为主体的大量劳动力在大城市工作但难以负担高房价；二是房地产的高销售和高盈利一去不复返，房地产企业盈利难以覆盖巨额沉淀资产带来利息负担，大量房企陷入破产边缘，未来相当长时间房地产行业面临资产负债表缩表压力。

随着房地产发展环境的变化，全国性的房价趋势性上涨压力将会大幅缓解，不过个别大城市可能仍面临住房供不应求和房价上涨压力，部分人口流出城市可能面临房价下行压力。房价上涨压力缓解，加上对购买住房的高首付比限制，以及其他各种限制购买住房的政策限制下，“房住不炒”基本落实，不再成为房地产行业存在的突出问题。

资金过度流入房地产行业，并挤占其他行业发展信贷资源的判断，在当前和未来环境下不再成立。在信贷需求不足环境下，通过房地产行业带动的信贷增长对全社会购买力增长，对其他部门的销售收入和利润增长是重要保障。当前和未来主要担心的问题并非房地产行业占用过多信贷资源，而是该行业的信贷收缩。

面向未来的房地产市场，需要建立起一整套服务新市民的房地产发展逻辑。与此同时，还要摆脱沉淀资产对房地产企业的拖累，避免房地产成为影响宏观稳定的脆弱环节。针对当前和未来房地产市场发展面临的问题，我们提出了房地产新模式下的解决方案：一是面向新市民的都市圈建设方案；二是稳定房地产行业发展的债务化解方案。

善用新市民力量激活市场

面向新市民的都市圈建设方案主要包括两方面，一是面向新市民的住房或租赁房供给，不仅是房屋供给，也包括教育、医疗配套资源供给，尤其是中小学教育供给；二是面向新市民的住房购买力支持。

建设方案当中，无论是建房还是提供教育和医疗服务，都尽可能利用新市民和企业的市场自发力量，政府发挥的作用是对开发住宅所需的土地交易、设立学校和医院开绿灯，对低收入群体给予一定的税收优惠政策支持。考虑到新市民定居对经济增长和税收的贡献，都市圈建设并不会增加额外财政负担。

供给方：1）为没有户籍和自有住房、长期在该城市工作的打工者发放“长期工作签证”，以此作为新市民的身份。2）允许郊区集体建设用地转为新市民合作建房用地，不占用当地住宅用地指标。3）支持为新市民提供众筹合作建房服务，新市民合作建房免税，新市民合作建房在出售时只能卖给别的新市民。4）现有开发商持有的工业、商业等缺乏现金流回报的房产可变更用途，改造为新市民住房，可用于出售或者租赁给新市民。5）鼓励企业为新市民及其家庭成员提供医疗、教育服务，鼓励正规职业医生开设诊所，鼓励开设新市民子弟学校，为新市民教育和医疗服务提供税收优惠和开设场地政策支持。

需求方：设立针对新市民的住房金融互助机构，该类机构应采取股份制公司形式，保持多家竞争的市场格局。机构资金来源于新市民的低息存款和政府贴息债券；资金用途是针对新市民的低息贷款，贷款额度与新市民的存款时间和数量挂钩。

资产证券化改善房企财务

推进房地产行业债务重组不仅是为了稳定房地产市场，也是当前和未来宏观经济稳定的重要保障。房地产行业债务重组成功的切入点，是优化房企资产负债表，关键措施包括两方面：一是确保房地产销售收入不过度下滑，有新的现金流支撑偿债能力；二是盘活房企现有的部分沉淀资产，减轻存量债务负担。因此，稳定房地产行业发展的债务化解方案也包括两方面。

一方面，推动住房抵押贷款利率市场化，缓解居民偿债负担，稳定居民部门的购房需求。按照发达国家的平均水平，住房抵押贷款利率大概要高于同期国债利率1.5%左右。同样是以银行为主的金融体系，德国和日本的住房抵押贷款利率与同期国债收益率的利差只有1.15%左右。

目前，中国住房抵押贷款利率是按照5年LPR（贷款市场报价利率）为基准，2021年第四季个人住房贷款平均利率是5.63%，同期5年期国债到期收益率均值是2.75%，二者利差2.88个百分点。同期，个人住房贷款规模38.3万亿元（人民币，下同）。参照发达国家1.5%的平均利差水平，房贷利率有1.3至1.6个百分点的下降空间，对应的居民房贷利息支出每年可减少5000亿至6000亿元。房贷利率下降带来的利息支出减少，不仅缓解居民部门的偿债负担，改善现金流，同时稳定居民部门的购房需求。从历史数据来看，居民部门的按揭贷款与住房抵押贷款利率有比较明确的负相关性。

另一方面，采取“贴息+REITs（房地产信托基金）”模式盘活沉淀资产，在化解房企债务风险的同时，增加面向中低收入群体的住房供给。“财政贴息+REITs”模式的核心思路是借助金融市场，通过资产证券化的方式把房企的部分沉淀资产，转化为具有准公共资产属性的公共住房。这样既能够缓解房企面临的债务压力，同时增加地方政府的公共住房供给。最初可以选择部分三线城市试点上述模式，待积累经验后，采取项目转化备案制并逐步向全国范围推广。